事件描述公司成功发行85亿元6年期可转换公司债券，首年票面利率2.20%，之后每年固定增加0.05%。 事件评论转债定价优异彰显公司价值，龙头地位再次得以确认。公司成功发行85亿元6年期可转债，扣除保荐承销费用后实际募资净额84.79亿元。本次发行采用阶梯式票面利率，首年票面利率仅2.20%，之后每年固定增加0.05%即至第6年票面利率2.45%，整体利率中枢2.325%。参考公司本年度发债实践（5月发行的30亿3年期中票票息2.15%，4月发行的7亿5年期公司债票息2.39%，2月发行的20亿5年期中票票息2.60%），本次转债定价优异，彰显了投资人对于其含权价值的高度认可。从申购报价情况来看，26个认购对象进行了有效申购，申购报价范围为2.20%-3.15%，申购金额合计356.70亿元，高达4.20X的申购倍数进一步印证了投资人对公司资产重估与龙头地位的信心。最终14名投资者获得配售，单一主体最高获配16.56亿元，占比19.48%。转股条件方面，持有人可在发行结束日满6个月后申请转股，初始转股价不得低于最新每股净资产即16.09元/股。长久期转债的成功发行进一步优化了公司债务结构，如果未来成功转股则可进一步提升公司的资本实力；此外通过置换募投项目前期自筹资金，公司有更多的灵活资金应对市场变化，可以在合适的时机主动拓展优质土储，进一步巩固公司的龙头地位。 销售稳居行业首位，投资拓展更加积极。受行业需求整体承压与供货节奏影响，公司2025年前4月实现销售金额876亿元（-8.7%），面积431万平（-22.2%），均价2.03万元/平（+17.3%），参考第三方克而瑞榜单销售规模仍稳居行业首位。本年度政府供地更加聚焦核心区域，公司投资拓展更加积极，主动出手补充优质土储，前4月拿地金额308亿元（+318.0%），面积146万平（+114.5%），均价2.12万元/平（+94.9%）；拿地面积强度33.8%（+21.5pct），金额强度35.2%（+27.5pct），拿地均价/销售均价104.1%（+41.5pct）。 截至2024年末公司在手土储达6258万平，客观来说其中存在部分低效存货，但公司持续推进土地置换与调规来改善土储质量（2024年完成约270万方未开工土储盘活）；而本年度优质地块的获取则进一步优化土储结构，助力公司在市场热度较高的上海、北京、杭州等地提升规模与市占。随着存量土储的不断盘活和优质增量的有益补充，公司资产结构有望持续优化，本次转债发行的火热表现也映射了投资人对资产价值止跌回升的希冀。 重视市值管理彰显央企担当，创新融资模式、多元赛道表现亮眼引领行业发展。重视股东回报与市值管理，2024年初完成10亿元回购，也推动集团完成2.5亿元增持，此外公司明确表示将尝试中期分红。创新可转债融资模式，为同业提供了新的融资思路；旗下物业、商业、租赁、会展都有不错表现，公司有望持续引领行业发展。 内在价值逐渐受到认可，关注公司估值修复。优异的转债定价表明公司内在价值正逐渐受到认可，在手土储充裕且不断盘活低效库存，投拓转积极加速公司资产优化速度。重视股东回报与市值管理，龙头地位长期稳固。预计2025-2027年归母净利润分别为49/48/56亿，对应PE为19.9/20.3/17.3X，周期下行阶段市盈率参考性不强，维持“买入”评级。 风险提示1、毛利率何时触底存在不确定性；2、如若房价继续下行，公司仍有减值压力。

公司公告，2025Q1公司实现营业收入184.8亿（+164.1%），归母净利润1.9亿(-45.4%)，扣非后归母净利1.8亿（-45.9%），综合毛利率8.8%（-6.2pct）。 事件评论收入大增，毛利率下滑、投资净收益亏损拖累归母业绩。2025Q1公司实现营收184.8亿元（+164.1%），营收大增主因开发业务结算资源量增长，而归母净利润却同比下降45.4%，主要由于综合毛利率同比下降6.2pct至8.8%，财务费用同比增长298.6%至2.8亿元，投资净收益亏损0.3亿元（去年同期盈利2.7亿元）。展望后期，公司表内预收账款759.7亿元（-22.3%），预收款/2024年结算收入=1.36X，预收款充裕保障后期结算收入，毛利率下行与存货减值压力逐步释放，对后期业绩维持稳健的展望。 2025Q1销售增速行业领先，拿地投资依旧审慎。2025Q1公司全口径销售额294.9亿元（+44.8%），销售特征为量升价降，其中销售面积108.2万方（+58.0%），销售均价2.7万元/平（-8.3%），克而瑞销售排名相较去年底提升2名至全国第8位。2025Q1公司在成都获取1个项目，全口径拿地额19.9亿（-65.3%），拿地面积7.9万方（-14.7%），楼面价2.5万元/平（-59.3%），楼面价下降主因2024Q1获取2个项目分别在上海、广州，城市能级相对成都更高。金额与面积维度的拿地强度分别同比下降21.4pct、6.3pct至6.8%、7.3%，在市场需求探底及资金链承压背景下，公司拿地投资依旧审慎。2025Q1公司未新开工项目（去年同期新开工40.4万方），竣工量12.7万方（-90.1%），在建面积767.8万方（-32.8%），在建土储呈去化趋势。截至2024年底公司未竣工土储1212万方，待售土储充裕，保障后期销售。 投资建议：1）短期来看，公司可售土储充裕，待市场需求触底改善，充沛土储保障后期销售；2）长期来看，行业供给格局优化，公司有望立足珠海大本营，深耕核心城市，扎实投资，追求有品质的增长；3）公司积极回购股份用作员工持股计划或股权激励，有效将股东利益与管理层利益紧密结合，截至2025年3月末累计回购467万股（占总股本0.17%）。预测2025-2027年公司归母净利润9.0/9.2/9.5亿元，业绩增速-5%、2%、3%，对应PE为15.5/15.3/14.8X，给予“买入”评级。风险提示1、市场销售延续弱势，公司销售规模继续下滑；2、销售不畅导致资金链趋紧，核心城市拿地量不及预期。

事件描述2024年公司营收357.9亿（-2.7%），归母净利-29.8亿（去年同期-14.7亿），扣非后归母净利-40.5亿（去年同期-37.6亿），综合毛利率21.8%（-4.7pct），2024年无现金分红。 事件评论收入与盈利能力下滑，投资收益下降、资产减值拖累归母业绩表现。2024年公司营收357.9亿（-2.7%），其中开发业务收入283.9亿（-2.3%），自持业务收入52.4亿（-2.8%），酒店收入8.7亿（-10.4%），收入下滑主因开发业务结算资源减少、自持业务租金下滑。 而归母净利润亏损29.8亿，主要由于综合毛利率同比下降4.7pct至21.8%，对联合营企业的投资收益为亏损21.9亿（去年同期亏损10.9亿），资产与信用减值22.8亿（去年减值46.1亿）等因素导致，即使期间费用率同比下降0.2pct至14.5%，仍难以弥补业绩亏损的压力。截至2024年底公司账上预收款253.2亿（-20.8%），预收款/2024开发结算收入=0.89X，预计后期结算收入仍承压。展望未来，开发业务收入承压，毛利率仍在探底阶段，减值压力仍存，自持业务在当前消费景气度下难高增，业绩改善需进一步努力。 开发销售排名逆势提升，购物中心稳健发展。2024年公司开发业务全口径销售额369亿（-20.0%），销售量降（-25.1%）价升（+6.9%），行业排名第23位（较2023年逆势提升6位）。2024年公司共获取5个项目，主要位于杭州、西安、三亚等地，全口径拿地额84.3亿元（+33.0%），楼面价1.5万元/平（-60.0%），楼板价下降主因布局城市能级较去年投资的上海等降低。金额与面积维度的拿地强度分别同比提升9.1pct、25.9pct至22.8%、33.4%，在土储趋薄且适销对路的新货减少下，适度补货是合理决策。截至2024年底公司可售货值1269亿元（-16.8%），土储相对充裕保障后期销售。公司购物中心业务稳健发展，2024年新开业3个大悦城（厦门、三亚、北京海淀），截至2024年底商业项目全国布局44个（重资产30+轻资产14），在营项目36个（含轻资产和非标准化产品），总商业面积375万方，其中23个大悦城购物中心（含轻资产），2个大悦汇。2024年公司购物中心销售额401亿（+16%），客流量3.66亿人次（+22%），平均出租率95%，以成都大悦城为底层资产，实现华夏大悦城商业REIT上市，轻资产战略加速落地。 有息负债下降，综合融资成本持续下行。截至2024年底公司有息负债余额666.1亿元（9.4%），负债规模下降，其中短债占比25.6%。综合融资成本同比下降0.55pct至4.06%，融资成本持续下行。三道红线指标来看，测算公司2024年净负债率同比提升5.5pct至97.1%，剔除预收的资产负债率同比提升0.6pct至72.9%，现金短债比同比提升0.12至1.51X，短债压力有所缓解，但整体杠杆压力仍存。 投资建议：业绩压力进一步释放，经营与业绩改善仍需持续努力。公司销售排名逆势提升，适度补货保障后期销售；自持业务贡献稳定现金流，华夏大悦城商业REIT上市，轻资产战略加速落地；但在行业销售承压调整的背景下，公司经营与业绩改善仍需进一步努力。 预测公司2025-2027年归母净利1.3/2.1/2.2亿，对应P/E为88/56/54X，给予“增持”评级。 风险提示1、销售延续弱势，公司销售及现金流回款不及预期；2、毛利率下行，存货减值拖累业绩表现。风险提示1、销售延续弱势，公司销售及现金流回款不及预期：市场需求疲弱，销售延续下降趋势，现金回款承压。 2、毛利率下行，存货减值拖累业绩表现：结算毛利率下行是当前大势所趋，毛利率下行拖累业绩表现。存货计提减值对利润表影响较大，若行业销售筑底不及预期，公司存货减值仍存一定压力。

事件描述公司公告2024年营收3432亿（-26.3%），归母净利润亏损495亿（去年盈利122亿），扣非后归母净利亏损454亿（去年盈利98亿），综合毛利率10.2%（-5.1pct）。2024年不分红。 事件评论收入与毛利率下滑，大幅计提减值拖累业绩。2024年公司实现营收3432亿（-26.3%），主要由于开发业务结算资源量（-29.9%）价（-0.9%）齐降，拖累收入表现。归母净利润亏损495亿，主因综合毛利率同比下降5.1pct至10.2%（其中开发业务结算毛利率同比下降6.2pct至9.5%），投资净收益亏损28.6亿（去年盈利26.9亿），大幅计提减值损失335.7亿（去年同期计提减值38.7亿），其中资产减值71.7亿、信用减值264.0亿。开发业务收入与毛利率明显下滑，计提信用与存货减值，部分非主业财务投资亏损，大宗资产和股权交易亏损等因素共同导致归母净利大幅亏损。展望后期，公司表内预收账款1942.5亿（-37.4%），预收/结算=0.7X，结算规模将持续承压，毛利率短期难有明显起色，存货的减值压力仍在，尽管经营性业务保持稳健运营，但后续整体业绩仍需进一步努力。 缩表特征明显，需求与资金承压下审慎投资是理性选择。2024年公司销售额2460亿（34.6%），其中销售量价齐降，分别同比下降26.6%、10.9%。全年获取13个项目，全口径投资额约91亿（-89.0%），楼面价6670元/方（-52.0%），拿地均价下降与布局城市能级有关；金额、面积角度的投资强度分别为3.7%、7.6%，行业需求与资金链承压下投资审慎是理性选择。2024年新开工1023万方(-40.1%)，完成年初计划的95.4%；竣工2375万方(-24.2%)，完成年初计划的107.7%。2025年计划新开工、竣工量分别为352、1415万方，计划对计划同比下降67.1%、35.9%。截至2024年末公司未竣工土储6838万方（在建3720+待建3118万方），同比下降25.6%。行业仍在探底阶段，公司积极盘活资产展开自救，投资、开工、库存、竣工均呈现收缩特征，保障资金链安全是当务之急。 第二曲线稳健运营，助力公司穿越周期。2024年经营服务业务运营体现较强韧性，物业收入363.8亿(+8.9%)，蝶城战略持续深化，存量运营规模稳步扩大。商业全口径租金88.9亿(-2.5%)，合计开业181个项目，总建面1081万方，储备面积196万方。物流地产累计开业建面1043万方，全口径租金39.7亿(-5.0%)。长租公寓规模行业第一，规模持续扩大巩固领先地位，管理26.24万间，开业19.12万间，全口径租金收入37.0亿(+7.0%)。 投资建议：行业困境中公司积极自救，盘活库存，处置资产；融资端积极争取各类金融机构支持，新增融资，落地经营性物业贷；股东端深国资与深铁集团给予“真金白银”的有力支持，提供股东借款、协助公司处置资产、受让项目股权、协调各类金融资源助力公司融资。行业整体承压背景下，公司核心要务在于维持资金链平衡，在渡过流动性压力、成功穿越周期的前提下，公司存续价值仍相对突出。预计2025-2027年归母净利6/8/10亿，对应的P/E为134/109/82X，给予“增持”评级。 风险提示1、行业需求承压，销售大幅下滑；2、房价持续下行，资产减值压力进一步加剧。

事件描述公司2024年实现营收890.0亿元（-25.3%），归母净利润7.5亿元（+2.1%），扣非归母净利8.7亿元（+183.1%）。 事件评论高盈利持有型业务毛利贡献已达47.9%，开发业务负向拖累延续。开发结算量缩价跌，2024年公司竣工面积自然回落（完成1529万平，同比-24.2%），表内交付面积985万平（-24.2%），表内交付均价7716元/平（-6.5%），最终开发结算收入同比-29.2%，拖累公司整体营收同比-25.3%至890亿元。结算毛利率再次下行2.2pct至11.7%，但高盈利性物业出租及管理业务扩张对其形成有效对冲（营收+13.1%，毛利率+0.3pct至70.2%），2024年公司持有型业务贡献毛利占比达47.9%（+15.2pct），公司综合毛利率同比+0.8pct至19.8%。期间费率有所上行，但减值计提明显缩量与所得税率下降对公司业绩形成正向贡献，最终公司全年实现归母净利润7.5亿元（+2.1%），扣非归母净利8.7亿元（+183.1%）。后续展望方面，2025年公司竣工目标555万平（较2024实际-63.7%），已售待结项目（含合联营）均价6349元/平（-20.9%）；2024年末总预收较年化结算收入覆盖倍数为0.7X，预计本年度公司收入仍有较大压力。但考虑高盈利商业运营总收入持续增长（2025年目标140亿元，较2024年实际+9.3%），公司持有型业务毛利贡献将继续提升，综合毛利率或延续上行势头，公司业绩表现将明显优于营收表现。 销售量价齐跌，在手土储仍对销售形成一定保障。受推货质量与市场信心等影响，公司销售端表现依旧承压，2024年实现销售金额402亿元（-47.1%）、销售面积539万平（-44.4%）、销售均价0.75万元/平（-4.9%）。民企资金安全性仍为第一要务，真正恢复正常拿地或仍为时尚早，需持续关注后续销售与融资情况。2025年公司开工目标170万平（较2024年实际值-38.5%），供货规模与质量承压或对后续销售形成持续压制，但考虑截至2024年末公司仍有3144万平可租售土储，后续销售绝对值仍有望维持一定体量。 自持业务稳健增长，为后续估值修复与突破奠基。截至2024年末公司已经在全国136个城市布局200座吾悦广场，已开业及委托管理在营数量达173座，开业面积1601万平（+6.8%），出租率达98.0%。2024年在营吾悦广场实现销售额（不含车辆）905亿元（+19%），全年商业运营总收入128.1亿元（+13.1%），完成全年目标的102.5%；2025年公司商业运营收入目标140亿元（较2024年实际+9.3%），仍将对公司业绩形成有力支撑。依托优质自持物业，公司2024年新增经营性物业贷及其他融资约205亿元，对公司资金安全性形成重要补充；而持有型业务毛利贡献持续提升也为估值修复与突破奠基。 偿债压力下行而持有型业务盈利贡献持续提升，公司后续估值修复可期。公司偿债高峰期已过，市场风险偏好有望逐渐修复。较充裕在手土储仍对销售规模形成一定保障，自持业务稳健增长，成为公司重要的现金流、盈利与融资来源，更是为公司估值修复与突破奠定基石。预计公司2025-2027年归母净利为8.1/11.3/13.1亿元，对应PE为36.3/26.1/22.4X，周期下行阶段PE估值意义相对有限，维持公司“增持”评级。 风险提示1、后续销售表现存一定不确定性；2、后续公司融资情况存一定不确定性。

公司公告，2024年实现营收753亿（-23.2%），归母净利润亏损61亿（去年同期盈利8.9亿），扣非后归母净利润亏损44亿（去年同期亏损11亿），综合毛利率14.9%（-2.5pct）。 事件评论收入与毛利率双降，大力度减值与投资收益亏损拖累业绩表现。2024年公司营收753.4亿（-23.2%），结算资源量（-18.6%）价（-13.7%）齐降导致开发业务结算收入同比下降29.8%至600.3亿。归母净利润亏损61.2亿，主因综合毛利率同比下降2.5pct至14.9%（其中开发业务毛利率同比下降2.1pct至14.1%），投资净收益亏损27.4亿（去年同期盈利19.6亿），公允价值变动净收益为亏损8.1亿（去年同期盈利4.0亿），资产与信用减值亏损62.8亿（去年同期亏损33.7亿），公司盘活存货，加速去库，大力度计提减值与投资收益亏损拖累业绩表现。截至2024年底公司账上预收楼款合计339.9亿（-48.6%），预收款/结算收入=0.57X，毛利率与减值压力仍存，后续收入与业绩预计仍将承压。 降杠杆下销售与开工量收缩明显，节约资金审慎投资是理性选择。2024年公司销售额685.1亿（-55.4%），克而瑞行业排名降至第14位；销售均价1.45万元/平（-17.0%），均价下跌或与货值分布城市能级下降、打折促销相关。资金链趋紧下公司拿地审慎，2024年仅获取一宗武汉项目，全口径拿地额3.5亿（去年同期125亿），金额维度的拿地强度0.5%，资金链趋紧，放缓拿地是理性选择。截至2024年底公司未结算土储2916万方（28.9%），降杠杆基调下土储规模下降，优质货值占比相应下滑，维持当前销售规模或仍待新增些优质项目。2024年公司新开工/竣工量分别为101/992万方，同比下降67.7%、26.1%，完成去年中计划目标的106%、93%；2025年计划新开工/竣工127/468万方，新开工计划对计划同比下降30.6%，竣工计划对实际下降52.8%，后期竣工结算资源量明显减少或将导致收入与业绩承压，资金链允许下公司仍需补充优质土储保障销售规模。 降负债是主基调，融资成本持续下行。截至2024年底公司有息负债合计735.2亿元(20.0%)，控负债是公司主基调，其中银行借款占比96.3%，公开债到期高峰已过；长债占比56.7%，债务结构稳健。资产负债率64.8%，剔除合同负债后的资产负债率59.7%，净负债率49.1%。融资成本持续下行，2024年债务融资加权平均成本为4.05%（-0.31pct）。 投资建议：受制于市场需求下行及行业性的信用收缩，公司经营导向也顺势趋于审慎；债务压力临近、资金链趋紧下，公司紧抓销售回款，积极抵押与处置优质资产换取现金流的态度值得肯定。公开债的压力高峰期已过，作为老牌优质房企，公司相对突出的运营效率和开发优势仍在，随着宽松政策持续加码，等到市场止跌回稳，公司凭借高效的运营和卓越的品牌，有望迎来经营层面的边际改善，预计2025-2027年归母净利为2/3/5亿元，2025-2027年业绩对应当前股价的PE分别为127/62/40X，维持“增持”评级。 风险提示1、需求疲弱，销售规模继续下滑；2、资金链偏紧，债务压力较重。

事件描述公司发布2024年报，全年实现营业收入1789亿元（+2.3%），归母净利润40.4亿元（-36.1%），扣非归母净利润24.5亿元（-57.3%）。 事件评论减值增加和结转毛利率下降拖累业绩表现。公司2024年营业收入同比略增，归母净利润明显下降，主要由于：1）减值增加：减值同比增加36.2亿至60.3亿元，其中信用减值和资产减值分别为15.5/44.8亿元，同比分别增加14.1/22.1亿元；2）结转毛利率下降：综合毛利率下降同比下降1.3pct至14.6%，其中开发业务毛利率下降1.5pct至15.6%。 截至2024年末，公司（合同负债+预收账款）/营业收入=0.79X，预计后续公司收入端面临一定压力，毛利率已处于底部区间，在止跌回稳政策目标下预计减值计提也将减少，综合来看2025年业绩端展望相对稳健。公司重视股东回报，长期保持40%以上分红比例，2024年公司现金分红17.5亿元，对应分红比例43%，考虑现金回购后分红比例达45%。 销售规模维持行业第五，拿地下降但质量较好。公司2024年实现销售额2193亿元，同比下降25.3%，排名维持行业第五，其中一/二/三/四季度销售额同比分别为-44.4%/-35.5%/-26.1%/+10.1%，四季度销售额实现同比正增长；2025年可售货值约3250亿元，预计全年销售有一定下行压力。公司2024年拿地金额486亿元，同比下降57.1%，拿地金额/销售金额=22%（2022/2023年分别为44%/39%），拿地强度有所下降，但拿地质量仍有较好保障，“核心10城”投资金额占比达90%，一线城市占比达59%；2024年末公司货币资金为1004亿元，同比增长14%，2025年有望在土地市场上掌握更多主动性。 信用优势持续巩固，新模式探索保持领先。2024年末平均融资成本为2.99%，较去年底下降48BP，信用优势保持行业领先；公司剔除预收账款的资产负债率62.37%、净负债率55.85%、现金短债比为1.59，财务指标安全边际维持较高水平。2024年公司将代建业务调整至开发业务分部，年内新增代建管理面积约898万平，业务实现爆发式增长；资产运营业务方面，2024年公司主要持有物业全口径收入74.6亿元（+12%），开业三年以上稳定期项目EBITDA回报率达6.42%（+0.2pct），10月蛇口租赁住房REIT上市，目前公司已拥有三个上市REITs平台，在商业、写字楼、产业园、公寓等主要持有运营业态均建立退出通道；城市服务业务方面，2024年招商积余实现营收171.7亿元（+9.9%），归母净利润8.40亿元（+14.2%），年末管理面积达3.65亿平，综合质效实现稳步提升。 减值拖累业绩表现，信用优势持续巩固。业绩方面，公司2024年营收保持平稳，归母净利润下降主要由于减值增加和毛利率下降，2025年营收面临下行压力但业绩展望仍稳健。 经营方面，公司销售规模维持行业第五，信用优势持续巩固，新发展模式探索保持领先。 预计2025-2027年归母净利润分别为42/45/49亿元，对应市盈率分别为20.8X/19.4X/17.7X，尽管表观PE偏高，但实际PB相对偏低（尤其是剔除前海长久期资产隐含市值之后），当前估值并未反映中长期价值且隐含空间较大，维持“买入”评级。 风险提示1、结转毛利率修复进度存在不确定性；2、核心资源开发进度存在不确定性。

事件描述2024年公司营收 599.9亿（ -16.8%）；归母净利润 9.5亿 (-48.2%)，扣非后归母净利 6.6亿（ -24.5%）；综合毛利率 14.3%（ -3.8pct），分红率 30.0%，股息率 1.8%。 事件评论 毛利率与公允价值收益下降、 减值提升拖累归母业绩表现。 2024年公司营收 599.9亿（ -16.8%）；归母净利润 9.5亿 (-48.2%)，业绩表现明显弱于营收，主因综合毛利率同比下降 3.8pct 至 14.3%，期间费用率同比增长 0.4pct 至 6.3%，公允价值变动损益同比下降64.3%至 3.5亿（其中按公允价值计量的投房收益同比下降 71.7%至 2.8亿），资产及信用减值 19.7亿（去年减值 16.4亿）；即使投资净收益同比增长 244%至 9.7亿元，也仍难抵毛利率与公允价值收益下滑、减值提升等因素对归母业绩的拖累。截至 2024年底，公司预收账款 873.6亿，预收款/开发业务收入=1.57X，预收款充裕保障后期结算收入，毛利率下行与减值压力逐步释放，对后期业绩展望维持稳健展望。 连续 5年销售规模稳居千亿， 土储充裕保障后期销售。 2024年公司销售额 1054.4亿（ -16.3%），行业排名进一步提升至第 10名， 连续 5年稳居千亿阵营，销售面积 370万方（ -7.5%），销售均价 2.9万元/方（ -9.6%）。华东大区销售额占比 44%(去年 55%)，保持压舱石地位；华南大区占比 30%(去年 25%)，增势明显；珠海大区占比 24%(去年 15%)，稳居珠海龙头地位；北方区域占比 2%(去年 5%)。拿地方面，公司 2024年补货力度放缓，投资进一步聚焦，在上海、广州、成都、西安等高能级城市累计斩获 6宗项目，拿地金额 94亿元(-85.9%)，拿地计容建面 497万方(-93.2%)，楼板价 2.8万元/方（ +107.8%），楼板价提升主因布局城市能级较高；金额与面积维度的拿地强度分别为 8.9%、 9.1%，行业销售不振公司审慎投资。 2024年新开工量 94.6万方（ -53.8%），竣工面积 488.3万方（ -5.2%），未竣工土储 1212万方（ -25.3%），待售土储充裕，保障后期销售。 有息负债规模下降， 融资成本下行。截至 2024年底，公司有息负债 1416亿元(-1.7%)，有息负债平稳下行，其中长期负债占比 84%，债务结构稳健。三道红线稳居绿档，融资成本 5.22%（ -0.26pct），剔除预收的资产负债率 62.37%。在 2023年完成定向增发融资基础上，公司积极开展发行定向可转债工作，股权融资取得新进展，保障公司健康现金流。 投资建议： 1）短期来看，公司可售土储充裕，待市场需求触底改善，充沛土储保障后期销售； 2）长期来看，行业供给格局优化，公司有望立足珠海大本营，深耕核心城市，扎实投资，追求有品质的增长； 3）公司积极回购股份用作员工持股计划或股权激励，有效将股东利益与管理层利益紧密结合，截至 2025年 2月末累计回购 372万股（占总股本0.135%）。预测 2025-2027年公司归母净利润 9.0/9.2/9.5亿元，业绩增速-5%、2%、3%，对应 PE 为 17.7/17.4/16.9X，给予“买入”评级。 风险提示 1、市场销售延续弱势，公司销售规模继续下滑； 2、销售不畅导致资金链趋紧，核心城市拿地量不及预期。

事件描述公司发布 2024年业绩快报， 2024年营收 3128.1亿元（ -9.8%），归母净利润 50.2亿元（ -58.4%），扣非归母净利润 44.9亿元（ -61.9%）。 事件评论 全年业绩表现低于预期， 周期压力在后端兑现。 2024年公司实现营收 3128.1亿元（ -9.8%），主因年内交付结转规模下降。 2024年公司竣工目标 3400万平（较 2023年实际量下降 16.1%， 2024Q1-3实际竣工面积同比-26.6%），尽管前期上涨的销售均价或在后端有所兑现，但仍难以冲抵交付结转规模的下行。周期压力下毛利率依旧承压，公司为加速现房库存去化也适度进行价格折让，全年结算毛利率继续下行（ 2024Q1-3综合毛利率同比-3.5pct 至 15.9%）；叠加较大手笔资产减值准备计提，公司最终实现归母净利润 50.2亿元（ -58.4%），扣非归母净利润 44.9亿元（ -61.9%），业绩表现低于预期。后续展望方面，公司当前已售未结资源对收入端仍有一定支撑（截止 2024Q3末合同负债规模 3728亿元），下行压力可控；结算端毛利率或仍有压力，但随着近年获取的优质土储陆续结转，盈利能力有望逐步探底；叠加资产减值体量相对平稳，推进土地置换与调规也有望改善土储质量，周期压力之下，公司未来业绩仍难免承压，但预计依然优于行业平均水平。 销售跟随行业趋势下行，投资端表现趋于审慎。2024年受行业需求低迷与供货节奏影响，公司实现销售金额 3230亿元（ -23.5%），面积 1797万平（ -24.7%），均价 1.80万元/平（ +1.6%）。需求表现低迷下公司倾向以销定产，拿地端更为审慎， 2024年拿地金额 683亿元（ -58.2%），面积 329万平（ -69.4%），楼面均价 2.08万元/平（ +36.8%）；拿地面积强度 18.3%（ -26.7pct），拿地金额强度 21.1%（ -17.5pct），拿地均价/销售均价 115.6%（ +29.7pct）。弱市背景下公司高度重视拿地质量，更为聚焦核心城市，流速与盈利均有一定保证。尽管 2024年公司整体投资强度较低，但下半年投资力度已经明显提升；考虑在手土储仍相对充裕，且 2025年仍会积极进行拓储，公司销售排名仍稳居前列。 可转债发行申请已获上交所通过，资金实力有望进一步提升。公司拟向特定对象发行不超过 95亿可转债，债券期限六年，当前可转债发行申请已获上交所审核通过，尚需等待证监会作出同意注册的决定。发行可转债有助于公司进一步优化债务结构，提升资金实力，使得公司在未来拓展优质土储、存量市场整合中占据先机，市占率有望持续提升，进一步增强抵御周期下行的资金实力。 周期压力压制业绩表现， 估值仍有修复空间。 尽管周期压力难免，但考虑公司在融资、拿地与品牌口碑等方面的竞争优势，公司有望获得持续超越行业平均的表现，估值端已处于相对底部，短期有一定修复空间。格局优化为公司长期投资逻辑，发行可转债则会加速市占率提升进程，行业量价进一步下行压力逐步缓解，公司中期规模和盈利能力有较大保障，稳态市值较当前估值有较大提升空间。预计 2025-2026年归母净利润分别为 47/45亿，对应 PE 为 21.9/22.9X，周期下行阶段市盈率参考性不强，维持“买入”评级。 风险提示 1、毛利率何时触底存在不确定性； 2、如若房价继续下行，公司仍有减值压力。

事件描述公司2024Q1-3年实现营收515.6亿元（-27.7%），归母净利润14.5亿元（-41.3%），扣非归母净利14.8亿元（-27.6%）。 事件评论高盈利商业运营收入占比提升推升毛利率，开发业务仍拖累业绩表现。2024Q1-3公司实现竣工面积870万平（同比-26.3%），近年结算均价也逐渐下行，结算收入承压；尽管物业出租及管理业务营收同比增长对其有所对冲（如2024Q1-3公司商业运营总收入同比+16.6%），公司最终整体营收仍同比-27.7%至515.6亿元。结算毛利率下行压制公司盈利表现（2024H1同比-1.3pct至10.9%），但高盈利性商业运营业务持续扩张有力推升毛利率，2024Q1-3公司综合毛利率仍同比提升1.9pct至20.2%，公司实现毛利同比-20.0%。 尽管资产减值同比明显收敛，但投资收益下降、期间费率提升（尤其利息资本化率下降带来财务费用大幅提升）等进一步压制了业绩表现，最终公司2024Q1-3实现归母净利润14.5亿元（-41.3%），扣非归母净利14.8亿元（-27.6%）。后续展望方面，2024年公司竣工目标1392万平（较2023实际-31.0%），近年销售均价下行或对后续结算均价有所压制，收入端或仍将承压；但收入端或仍有一定底线保障，截至2024H1公司总预收较年化结算收入覆盖倍数仍达1.0X（2024Q3末总预收较年中-11.6%）；结算端毛利率继续下行空间有限，高盈利商业运营总收入持续增长（2024年目标125亿元，较2023年实际+10.4%）将有力向上拉动毛利率；减值压力边际下降，公司后续业绩有望边际修复。 销售端量价依旧承压，在手土储仍对销售形成一定保障。受供货节奏质量与市场信心等影响，公司销售端表现依旧承压，2024Q1-3实现销售金额318亿元（-47.1%）、销售面积432万平（-42.7%）、销售均价0.74万元/平（-7.7%）。民企资金安全性仍为第一要务，考虑何时恢复正常拿地或仍为时尚早，需持续关注后续销售与融资情况。中期修正后公司2024年开工目标216万平（较2023年实际-51.0%），供货规模与质量承压或对后续销售形成持续压制，但考虑截至2024H1公司仍有3349万平可售土储，且楼市新政后市场热度明显提升，后续销售绝对量仍有望维持一定体量。 自持业务稳健增长，提升公司资金安全性的同时也为估值修复与突破奠基。截至2024Q3末公司自持总可出租面积927万平（+3.8%），2024Q1-3公司实现商业运营总收入94.8亿元（+16.6%），完成全年目标的75.9%（+2.0pct），成为公司重要的现金流与盈利补充。 除了最为直接的租管费现金回流，公司依托优质物业获取经营性物业贷等融资渠道，对公司资金安全性提供了重要保障，优质物业也为公司估值修复与突破奠基。 新政后市场风险偏好有望逐渐修复，自持业务增长稳健打开估值空间。楼市新政后市场热度明显提升，开发板块有望边际修复，资金安全性有所提升。自持业务稳健增长，成为公司重要的现金流、盈利与融资来源，更是为公司估值修复与突破奠定基石。预计公司2024-2026年归母净利为7.1/7.5/8.7亿元，对应PE为45.3/43.0X/36.8X，考虑到短期盈利与销售拿地或仍有一定压力，维持“增持”评级。 风险提示1、后续销售表现存一定不确定性；2、后续公司融资情况存一定不确定性。

事件描述公司公告2024年中实现营业收入160.8亿元（+12.4%），归母净利润为亏损3.6亿元（去年同期盈利5075万元），综合毛利率22.6%（-3.9pct）。 事件评论毛利率下滑拖累业绩表现，后期业绩仍需努力。2024H公司营收160.8亿（+12.4%），其中开发物业结算收入124.4亿（+18.6%），占比77%，投资物业相关收入26.0亿（-3.6%），占比16%。收入增长而归母业绩亏损，主要由于综合毛利率同比下降3.9pct至22.6%，其中开发业务毛利率同比下降2.5pct至13.7%，自持业务毛利率同比下降1.0pct至61.9%；投资净收益同比下降80.0%至0.6亿元、计提减值3.1亿元（去年同期计提1.3亿元）也在一定程度拖累业绩表现，虽然期间费用率、税金及附加率分别同比下降1.6pct、0.5pct至14.6%、2.0%，仍难抵毛利率下滑对业绩的拖累。截至2024H公司账上预收款308.1亿元（-3.7%），预收款/年化结算收入=0.99X，预收款保障后期结算收入，对营收维持稳健的展望，但在下行周期毛利率与减值仍存压力，后期业绩仍需努力。 销售规模行业排名第21位，土储相对充裕保障后期销售。2024H公司销售额218亿元（-14.8%），销售面积85万方（-30.9%），销售均价25647元/平（+23.2%），销售规模行业排名第21位。拿地角度，2024H公司分别在杭州与西安累计获取4个项目（去年同期2宗），拿地额77.0亿元，拿地面积49.7万方，楼面价15504元/平（-3.0%），拿地强度（金额与面积角度）为35.3%、58.4%，分别同比提升27.7pct、47.6pct，在行业投资大幅收缩背景下公司拿地力度尚可。截至2024H公司可售土储货值约1332亿元（-20.0%），可售周期约3年，一旦市场边际改善，相对充裕的土储保障后期销售。 商业业态稳健发展，彰显经营韧性。2024上半年国内消费承压，公司投资物业营收26.0亿（-3.6%），毛利率61.9%（-1.0pct）。商业业务守正出新、稳健发展，2024H购物中心销售额196亿元（+14%）；客流量1.7亿人次（+24%），平均出租率94%，仍具备经营韧性。截至2024H公司全国布局45个商业项目（30重+15轻），轻重并举战略取得实质进展。累计在营项目34个（含轻资产和非标准化产品），总商业面积374万方，其中21个大悦城购物中心（含轻资产，商业面积302万方）；在建、筹备项目（含轻资产）11个，商业面积约120万方，下半年计划新开业3个购物中心。 投资建议：毛利率下滑拖累业绩表现，后期经营仍需努力。公司响应号召，盘活资产，积极申报消费基础设施公募REITs，优化资产结构，释放成熟投资物业资产的价值。但在行业销售持续低迷的背景下，公司经营与业绩改善仍需进一步努力。预测公司2024-2026年归母净利-8.2/1.3/2.4亿元，2025-2026年对应当前股价的PE为75.3/42.8X，给予“增持”评级。 风险提示1、销售延续弱势，公司销售及现金流回款不及预期；2、毛利率下行，存货减值拖累业绩表现。

公司 2024H1年实现营收 339.0亿元（ -18.8%），归母净利润 13.2亿元（ -42.2%），扣非归母净利 13.2亿元（ -32.0%）。 事件评论 表内交付量价齐跌拖累营收表现，高盈利商业运营收入占比提升推升毛利率。公司高度重视竣工交付， 2024H1实现竣工面积 690万平（同比+3.7%）， 全口径结算面积 494万平（ +2.6%）；但由于结算端并表比例下降，公司表内交付面积 319万平（ -19.5%），表内交付均价下跌（ -5.9%至 8645元/平），最终开发结算收入同比-24.2%；尽管物业出租及管理业务营收同比+19.3%有所对冲，公司最终整体营收仍同比-18.8%至 339亿元。结算毛利率再次下行 1.3pct 至 10.9%，但高盈利性商业运营业务继续扩张有力推升毛利率，2024H1公司综合毛利率仍同比提升 2.6pct 至 21.6%，公司实现毛利同比-7.9%。但期间费率提升（尤其利息资本化率下降带来财务费用大幅提升）、投资收益下降、资产减值损失加大（ 2024Q1计提无形资产减值准备 2.11亿元，影响归母净利润 1.58亿元）等进一步压制了业绩表现，最终公司 2024H1归母净利润 13.2亿元（ -42.2%），扣非归母净利13.2亿元（ -32.0%）。 后续展望方面， 2024年公司竣工目标 1392万平（较 2023实际-31.0%），近年销售均价下行或对后续结算均价有所压制，收入端或将承压；但收入端或仍有一定底线保障，截至 2024H1公司总预收较年化结算收入覆盖倍数仍达 1.0X，全口径已售未结货值仍有 1403亿元；结算端毛利率继续下行空间有限，高盈利商业运营总收入持续增长（ 2024年目标 125亿元，较 2023年实际+10.4%）将有力向上拉动毛利率； 再次大笔减值压力或有所下降，公司后续业绩有望边际修复。 销售端量价依旧承压，供货规模与质量对后续销售形成压制。受供货节奏与市场信心等影响，公司销售端表现依旧承压，2024H1实现销售金额 236亿元（ -44.4%）、销售面积 326万平（ -36.9%）、销售均价 0.72万元/平（ -12.0%）。中期修正后公司 2024年开工目标 216万平（较 2023年实际-51.0%），供货规模与质量承压或对后续销售形成持续压制，但考虑截至 2024H1公司仍有 3349万平可售土储，后续销售绝对量仍有望维持一定体量。 自持业务稳健增长， 成为重要的盈利与现金流来源。 截至 2024H1，公司实现 137个大中城市 201个综合体布局，吾悦广场开业面积 1528万平，平均出租率 97.2%。 2024H1公司实现商业运营总收入 62.1亿元（ +19.4%），完成全年目标的 49.7%，成为公司重要的现金流与盈利补充。除了最为直接的租管费现金回流，公司依托优质物业获取经营性物业贷等融资渠道，对公司资金安全性提供了重要保障。此外，公司 5月成功发行中债增担保的中票 13.6亿元，资金链愈发安全，市场风险偏好有望逐渐修复。 自持业务增长稳健，资金安全性提升后估值仍存修复空间。自持业务稳健增长，成为公司重要的现金流、盈利与融资来源；开发端压力已在当前估值充分体现，持续跟踪后续政策、销售与融资表现。预计公司 2024-2026年归母净利为 7.1/7.5/8.7亿元，对应 PE 为33X/31X/27X，考虑到短期盈利与销售拿地仍有一定压力，维持“增持”评级。 风险提示 1、后续销售表现存一定不确定性； 2、后续公司融资情况存一定不确定性。

事件描述公司公告，2024年一季度实现营业收入 615.9亿元（ -10.0%），归母净利润-3.6亿元（ -125.0%），综合毛利率 10.8%（ -4.6pct）。 事件评论 收入与毛利率下滑拖累业绩表现， 行业下行压力仍需消化。 2024Q1公司实现营收 615.9亿元（ -10.0%），营收下滑主要由于开发业务结算资源量减少，其中地产开发营收 466.7亿元（ -13.8%），经营服务业务营收 109.5亿元（ +12.0%）。归母业绩亏损主因综合毛利率同比下降 4.6pct 至 10.8%，其中开发业务结算毛利率 10.5%（ -6.7pct），经营性业务毛利率 18.9%（ +5.4pct）。截至 2024Q1公司预收账款合计 3002亿元（ -38.5%），预收账款/年化结算金额=0.76X，毛利率短期难有起色，结算规模也将持续承压，房价下跌背景下存货的减值压力仍在，尽管经营性业务贡献边际提升，但后续业绩仍需进一步努力。 销售规模业内前三，行业需求与资金链承压下投资趋于审慎是理性选择。 2024Q1公司销售额 579.8亿元（ -42.8%），销售面积 391.1万方（ -37.5%），销售均价 1.48万元/平（ -8.5%），销售规模稳居行业前三。拿地方面， 2024Q1累计获取 3宗地块，分别位于银川、昆明与贵阳，全口径拿地金额 18.4亿元（ -82.5%），拿地面积 36.2万方（ -58.7%），楼面价 5080元/平（ -57.6%），楼面价下降与拿地布局能级偏低有关。金额与面积维度的拿地强度分别为 3.2%（ -7.2pct）、 9.3%（ -4.7pct）， 行业需求与资金链承压下投资趋于审慎是理性选择。2024Q1新开工量与竣工量分别为 170万方（ -71.2%）、266万方（ -22.8%），完成年度计划的 15.9%、 12.0%。截至 2024Q1公司未竣工土储 8845万方（在建 5676+待建 3169万方），同比下降 23.7%。行业需求尚未修复，公司前端投资及开工、中端库存、后端竣工均有一定收缩，下行周期中顺势而为或为理性选择。 第二曲线稳步成长，助力公司穿越周期。公司经营服务业务体现较强韧性，物业方面持续推进多空间服务高质量发展。 2024Q1商业全口径收入 23.8亿(+2.3%)，其中印力收入14.3亿（ +4.8%）。物流地产累计可租赁建面 1020.2万方， 实现全口径租金 9.7亿元(+1.0%)。长租公寓规模行业第一，共运营管理 23.8万间，累计开业 17.95万间，出租率93.9%， 2024Q1实现全口径营收 8.3亿元（ +7.3%），第二曲线平稳成长。 投资建议： 在动荡环境下相对保守的经营导向是理性的选择，公司计划 2024年加强大宗与股权交易工作，实现回款 300亿元以上，彰显紧抓现金流、增厚安全垫的决心，2024Q1已实现大宗资产交易回款 42亿元；降杠杆是短期内的主基调，未来两年计划削减付息债务 1000亿元，积极利用经营性物业贷等融资工具，全面融入城市房地产融资协调机制，推动融资模式转型。中长期而言，公司在品牌和效率层面仍具备一定竞争优势，开发业务头部地位仍相对稳固，存量业务价值可观。行业整体承压背景下，公司核心要务在于维持资金链平衡，在渡过流动性压力、成功穿越周期的前提下，公司存续价值仍相对突出。预计 2024-2026年归母净利 109/103/99亿，同比增速-10%/-5%/-5%，P/E 为 8.1/8.6/9.0X，给予“增持”评级。 风险提示 1、行业需求承压，销售大幅下滑； 2、房价持续下行，资产减值压力加剧。

事件描述2023年公司营收367.8亿（-7.1%），归母净利-14.7亿（去年同期-28.8亿），扣非后归母净利-37.6亿（去年同期-29.5亿），综合毛利率26.5%（+2.4pct）。2024Q1归母业绩-9376万元。 事件评论结算资源减少导致收入下降，减值拖累归母业绩表现。2023年公司营收367.8亿（-7.1%），其中开发业务收入290.4亿（-13.3%），自持业务收入53.9亿（+24.4%），酒店收入9.7亿（+75.1%），收入下滑主因开发业务结算规模降低。归母净利润亏损14.7亿，主因计提减值46.1亿（去年计提15.7亿），此外期间费用率同比提升2.2pct至14.7%也一定程度拖累业绩。即使综合毛利率提升2.4pct至26.5%，处置长期股权投资而实现投资净收益45.9亿（去年同期亏损21.6亿），仍难以弥补公司业绩亏损的压力。2023年扣非后归母净利-37.6亿（去年同期-29.5亿），扣非后业绩亏损加大主因处置非流动性资产获得非经常性损益。2024Q1公司归母业绩为-9376万元。截至2023年底公司账上预收款319.9亿元（+3.8%），预收账款/2023开发业务收入=1.1X，有效保障后期结算收入。展望后期，收入维持稳健展望，但毛利率承压，需求疲弱下减值压力仍存，业绩改善仍需进一步努力。 销售投资审慎，购物中心业务平稳发展。2023年公司全口径销售额461亿元（-18.8%），销售量（-1.8%）价（-17.4%）齐降，行业排名第29位（较2022年逆势提升4位）。2023年公司共获取3个项目，分别位于南京、西安和上海，全口径拿地额63.3亿元（-34.0%），楼面价3.8万元/平（+211.3%），楼板价大幅提升主因布局城市能级较高，平均溢价率1%。 金额与面积维度的拿地强度分别同比下降3.2pct、27.4pct至13.7%、7.5%，在销售持续低迷，资金链边际趋紧的环境下，公司拿地投资顺势趋弱。截至2023年底公司可售货值1526亿元，土储充裕保障后期销售。公司购物中心业务平稳发展，截至2023年底商业项目全国布局45个（重资产30+轻资产15），在营项目34个（含轻资产和非标准化产品），总商业面积374万方，其中21个大悦城购物中心（含轻资产），2个大悦汇。2023年公司购物中心销售额347亿（+37%）；客流量超3亿人次（+66%），平均出租率95%。 有息负债与融资成本下行，短债占比提升。截至2023年底公司有息负债余额735.1亿元（-3.8%），负债规模小幅下降，其中短债占比提升13.6pct至29.8%，短期偿债压力提升。综合融资成本同比下降0.2pct至4.61%，融资成本持续下行。三道红线指标来看，净负债率同比下降5.1pct至91.6%，剔除预收的资产负债率同比提升0.3pct至72.2%，现金短债比同比下降0.88至1.4X，资金链边际趋紧。 投资建议：收入与减值拖累业绩，改善仍需进一步努力。公司响应号召，盘活资产，积极转让上海、北京等核心城市核心地段的自持物业。但在行业销售持续低迷的背景下，公司经营与业绩改善仍需进一步努力。预测公司2024-2026年归母净利1.2/1.8/2.8亿元，2025-2026年业绩增速55%、53%，给予“增持”评级。 风险提示1、销售延续弱势，公司销售及现金流回款不及预期；2、毛利率下行，存货减值拖累业绩表现。

事件描述公司公告， 2024Q1公司实现营收 69.6亿元（ -51.5%），归母净利润-2.8亿元（去年同期盈利5.1亿元）， 综合毛利率 14.9%（ -2.6pct）。 事件评论 收入与盈利能力双降， 后续业绩仍需进一步努力。 2024Q1公司实现营收 69.6亿元（ -51.5%），营收大幅下降主要由于结算资源量减少。归母业绩亏损 2.8亿元，主因收入大降的背景下综合毛利率同比下降 2.6pct 至 14.9%，此外收入下降导致期间费用率同比提升 11.7pct 至 22.9%。截至 2024Q1公司表内预收账款 688.3亿元（ -24.6%），预收账款/2023年结算收入=81%，后期结算收入或仍将承压，毛利率底部区间震荡，房价下跌背景下存货的减值压力仍在，后续业绩仍需进一步努力。 销售规模居行业前列，投资与开工主动收缩是理性选择。2024Q1公司销售额 167.3亿元（ -62.1%），销售面积 98.4万方（ -59.5%），销售均价 1.7万元/平（ -6.4%）， 销售排名行业第 14位（ 2023年行业排名第 10位）。资金链趋紧下公司投资审慎，一季度未公告获取新项目。 2024Q1新开工量 27.8万方（ -51.9%），竣工量 144.9万方（ +8.0%）。 截至2023年底公司未结算土储 4100万方（ -20.9%）， 土储仍具一定规模，只是适销对路的新库存占比下降。销售延续弱势，资金链趋紧，公司前端投资与开工主动收缩是理性选择。 降杠杆是主基调， 融资成本持续下行。截至 2023年底公司有息负债合计 919.1亿元(-20.2%)，降杠杆是公司主基调，其中银行借款占比 75.5%，长债占比 55.6%。三道红线指标居于绿档，资产负债率 68.7%，剔除预收款后的资产负债率 61.3%，净负债率 53.2%。 融资成本持续下行， 2023年债务融资加权平均成本为 4.36%（ -0.17pct）。 投资建议： 受制于市场需求下行及行业性的信用收缩，公司经营导向也顺势趋于审慎；债务压力临近、资金链趋紧下，公司紧抓销售回款，积极抵押优质资产换取现金流的态度值得肯定。作为老牌优质房企，公司相对突出的运营效率和资源禀赋仍在，如果政策进一步宽松，等到市场需求企稳，公司凭借高效的运营和卓越的品牌，有望迎来经营层面的边际改善，预计 2024-2026年归母净利 9.6/10.2/10.5亿，增速 8.4%/5.7%/3.2%，对应 PE分别为 18.7/17.7/17.1X，维持“增持”评级。 风险提示 1、销售下滑，现金回款减少，资金链压力进一步趋紧：公司当前资金链压力较大，若销售进一步下滑，资金压力会进一步加剧。 2、资产处置受阻，资金链压力加剧。公司可通过处置资产回笼现金，或抵押项目股权融资，若销售承压背景下资产处置受阻，资金紧张局面恐较难缓解